“Vamos a una inflación crucero del 4% mensual” – Suplemento Económico

Cada semana el proceso inflacionario va dejando sus huellas. El índice del mes de marzo, un histórico 6,7% mensual, que acumulado en el año escala hasta el 16,1%, disparó la inmediata reacción del Banco Central, que subió la tasa de interés de referencia al 47%. El lunes, en tanto, el Gobierno anunció el lanzamiento de un IFE (Ingreso Acquainted de Emergencia) adicional para amortiguar la suba de los precios.

Es sabido que en la caja de herramientas de la Casa Rosada y el Banco Central abundan más que nada los instrumentos heterodoxos, pero a esta altura del partido las autoridades parecen echar mano a cuanto recurso esté disponible para detener este tsunami.

Por lo pronto, el riesgo de que el proceso se salga de cauce hacia una hiper parece poco possible. Sin embargo, como afirma el economista Martín Polo, Estratega en jefe de Cohen, tendremos que acostumbrarnos a convivir con niveles de inflación más altos que los habituales, lo cual ya es mucho decir.

-De acuerdo a su análisis, ¿cómo está manejando el Gobierno el proceso inflacionario?

-Los resultados hablan por sí solos. Lo que vemos acá, en Cohen, y desde mi rol de consultor financiero más que económico, obviamente teniendo el análisis económico detrás, creo que lo que está sintiendo el Gobierno son las consecuencias de una política monetaria sumamente expansiva que tuvo durante 2021, en el cual no tuvo forma de financiarlo más que con emisión monetaria. Desde el año pasado las expectativas de inflación se fueron corrigiendo al alza y a eso se le sumaron algunos factores adicionales, que se plegaron al denominado Plan Platita, el plan fiscal agresivo que hubo en el cuarto trimestre. Sobre esto recayeron algunos factores más discrecionales y tal vez transitorios que son los ajustes de tarifas que vienen en el marco de un acuerdo con el Fondo. No sólo se ajustan las tarifas por el Fondo en sí sino por una distorsión muy profunda que se están dando en los precios relativos y que obliga a que en algún momento tengan que empezar a acomodar esa dinámica. También la caja del Estado para mantener las tarifas quietas requiere de una carga de subsidios creciente, a lo que se sumó el incremento del precio internacional de la energía. Eso impacta fiscalmente y obligó a que el Gobierno tenga que empezar a liberar un poco esas tarifas.

-¿Eso aceleró aún más la tendencia alcista de los precios?

-Eso provocó el salto de marzo, mes en el que tuvimos una inflación históricamente alta. Tenemos que ir muy hacia atrás en el tiempo para encontrar niveles de inflación tan altos.

-Existe la sensación de que la inflación puede llegar a bajar un escaloncito pero que se sostendrá alta por un tiempo largo. ¿Cuál es su proyección?

-Lo que nosotros siempre venimos recomendando desde el año pasado, el activo de resguardo en pesos para el inversor siempre es el CER. Todos los instrumentos ajustables por inflación son los más recomendados porque son los que cubren de la aceleración inflacionaria, resguardan el capital y cubren de un eventual ajuste del tipo de cambio. Básicamente porque todo ajuste del tipo de cambio, más temprano que tarde, se va sintiendo luego en la inflación. Todos esos instrumentos linkeados al IPC Common son buenos como cobertura. Lo que vemos hacia adelante es que la inflación argentina está en un nuevo régimen. Ahora nos conformamos si la inflación baja del 6 o 5%. Si nos preguntaban hace dos meses atrás ese period un escenario muy pesimista. Lo que se está generando a partir de esta dinámica precise y por las medidas que toma el Gobierno, que no vemos que tengan mucho resultado concreto para bajarla, es que tendremos una inflación que seguirá navegando en niveles muy altos. Vamos a una inflación crucero del orden del 4% mensual. Va a ser novedad si la inflación en algún mes perfora el 4% a la baja. Algo que hasta hace un par de meses lo descartábamos. Si no baja estamos en un problema. La de marzo es la peor desde 1991. La dinámica es que vamos a tener una inflación alta y bastante inestable. Esa es la mayor preocupación, lo que incomoda. Hasta hace unos años, si bien la Argentina estaba inmersa en un proceso inflacionario, period bastante lineal. Uno más o menos la iba calculando, más allá de los shocks del tipo de cambio que se generaban en algún momento. No había grandes sorpresas.

-A todos los problemas estructurales que tiene la economía y que son la causa de la inflación, ¿se le suma el capítulo world? ¿El mundo no ayuda?

-Eso es un NI. Si bien el mundo complica por la suba de los precios de la energía, Argentina tiene energía. Si dependemos de la energía del mundo es por problemas nuestros. No quiero subestimar el efecto el aumento que tuvo el precio de los commodities a nivel mundial. Pero si me preguntan qué incidencia tiene en la dinámica de la inflación argentina, diría que de 10 puntos este contexto aporta 1 o 1,5 punto. No corregimos nuestras estimaciones de inflación por la guerra. Nosotros estimamos la corrección en los datos de inflación básicamente por la dinámica propia de la política monetaria en 2021. Para reforzar este punto, hay que tener en cuenta que en la suba de los precios de las materias primas la Argentina también goza de ese beneficio. Entran más dólares y entonces eso moderaría las expectativas de ajuste del tipo de cambio. Países que no tienen los problemas nuestros, en el caso de Brasil, sus monedas se aprecian y eso a nosotros nos quita presión sobre el tipo de cambio. El mundo te quita y también te da. El resultado es más neutro o favorable que negativo, al menos en el corto plazo. Sí es cierto que genera incertidumbre, los mercados están nerviosos. Es un issue más pero no es algo disruptivo a la hora de analizar la economía argentina.

BANCO CENTRAL

-Obviamente el Gobierno desea que la inflación decaiga, pero se leen análisis que aseguran que este marco tampoco le viene tan mal a los pasivos del Banco Central. ¿Qué opina?

-Creo que todo marco inflacionario es malo. Me cuesta ver que la inflación traiga algo positivo. La inflación en la Argentina dejó de ser alta y estable, ahora es alta e inestable. Esa inestabilidad genera problemas a la hora de los contratos. Las paritarias se firman a menor plazo, hay muchas pujas distributivas que se acrecientan. Es cierto que mejora la recaudación. Es cierto también que en el corto plazo permite licuar, porque uno recauda en el día 1 y paga en el día 30. Ahí se le ganó algo al que cobra. También hay mucho gasto y deuda indexados. La dinámica inflacionaria puede ser que mejore algo la recaudación pero lejos está eso de ser una solución. Termina complicando la solución closing. Si uno entra en esa espiral de decir que la inflación no está tan mal y la subestimamos, una vez que crece, bajarla es mucho más difícil. No comparto esa visión de que algo de inflación viene bien, soy mucho más ortodoxo o más temeroso de la dinámica de precios por las complicaciones que traen.

-En el acuerdo firmado con el FMI hay un objetivo de política monetaria de ir reduciendo paulatinamente la asistencia al Tesoro. ¿Eso puede ayudar a bajar la inflación en el mediano plazo? ¿Habrá que aplicar el verbo recalibrar, tan de moda últimamente?

-Por lo common, es una regla que todos los acuerdos originales con el Fondo después se van recalibrando. Básicamente porque los supuestos que están implícitos en cada pacto luego son más voluntaristas que reales. Cuando Macri tuvo su primer acuerdo luego tuvieron que corregirlo tres veces. Se tiene que recalibrar porque hay una disociación entre la metas que había y las política adoptadas para cumplirlas. Necesariamente se tiene que recalibrar porque con las medidas que toma el Gobierno difícilmente se pueda cumplir el objetivo en el mediano plazo. Para mí este acuerdo con el Fondo es más un “evitemos que se incendie todo y logremos un acuerdo para bajar tensiones”. No es un acuerdo que solucione ningún problema. La política fiscal no presenta ningún ajuste. La concept es bajar del 3% al 2,5% de déficit. Están siendo bastante laxos. Al tener una política fiscal tan laxa, sin reducción del déficit, el mercado mucho no puede prestarles. Si no se acelera el ritmo de reducción del déficit, esa diferencia hay que financiarla con la asistencia del Banco Central. El mercado puede dar algo, pero no alcanza, porque la plaza argentina es chica. Con este nivel de inflación es difícil también que la gente preste. ¿A qué tasa?

-¿Proyectan que continuará la tendencia de suba de tasas?

-Pienso que sí, pero no sé si a la velocidad que requiere porque filosóficamente el Gobierno no cree en el instrumento de la tasa de interés para bajar la inflación. Así como es mala esa ortodoxia extrema de llevar la tasa al 100% para que se estabilice el mercado cambiario, también la heterodoxia está mal. Tener tasas de interés reales tan negativas lo único que provoca es que el cepo o el management de cambios sea más fuerte. Se pueden tolerar tasas de interés reales negativas porque hay un management de cambio detrás, que es una medida de corto plazo y no la solución a nada. Esto más allá de que exista una concept de common el movimiento de capitales. Acá tenemos un management que va mucho más allá, tenemos problemas para importar insumos. No es un management prudencial de capitales sino un management de cambio. El Gobierno sube la tasa para dar ciertas señales, esperando a que la inflación empiece a ceder un poco. El Banco Central no quiere ir a subir la tasa 10 puntos más porque del otro lado del mostrador tiene sus propios pasivos que se incrementan. El grado de maniobra es acotado.

LA HIPER

-Los economistas afirman que no nos dirigimos rumbo a una hiperinflación porque, de alguna manera, lo impediría el cepo y porque no ha caído tanto la demanda de dinero. ¿Concuerda con esta mirada?

-Es así, es cierto. No prevemos una hiperinflación, para nada, pero asumimos la dificultad de predecirla. Eso es muy difícil. Cuando surge un evento hiperinflacionario es porque se produce una caída abrupta de la demanda de dinero, y es muy difícil proyectar en qué momento la gente no va a querer tener más pesos. Eso no va a pasar, pero para ser cuidadoso pongo un asterisco y digo: cuidado que es muy difícil predecirla.

-Otra receta que se saca de la galera, cuando crece el hartazgo por la inflación, es la dolarización. ¿Cuál es su punto de vista?

-La verdad es que no me gusta la concept. Si tengo que tomar partido, preferiría no adoptarla. Siempre las concepts extremas, tanto en política como en economía son fruto del fracaso de la lógica. Si me preguntan si la dolarización va a resolver los problemas de la Argentina, como esquema en sí no me parece que sea el arma para romper todos nuestros males. Argentina tiene problemas de competitividad que van más allá del tipo de cambio. Hay una carga tributaria, una política fiscal muy intensa para las industrias, la economía es muy cerrada. Como toda medida, si está dentro de un plan consistente, con todas las variables ordenadas, habría que evaluarlo. Tampoco es que la propuesta de dolarización esté siendo comunicada seriamente. Hablan de dolarización pero no dicen cómo. Aparece más como un deseo que como un programa de gobierno. Es un escenario de baja probabilidad.